“ 曾經由姚明代言，現在由蔡徐坤代言的湯臣倍健，秀了一把高超的‘財技’。”
自春節以來，因為疫情和北京的隔離政策，讓芥末兒姐創下了工作10年以來不出差最長紀錄：2個月。
下班以后也沒有啥娛樂活動，正好趕上最近的上市公司年報季，那就翻一翻公告，看看有沒有有趣的故事，可以來給粉絲們拆解拆解。
今天想給大家拆解的公司，是湯臣倍健，號稱“創業板保健品第一股”。想當年，它上市的時候，正是全球金融危機后四萬億“水漫金山”、疊加創業板開板帶來的資本狂歡。
那個時候，快要畢業的芥末兒姐在某券商實習，也算是小小見證了一下當時的瘋狂。記憶最深刻的是“股王”海普瑞，創下148元的A股最高發行價記錄，上市首日最高漲到188元，讓創始人李鋰夫婦當天就榮登“中國首富”寶座。
湯臣倍健也不遑多讓。由姚明、劉璇等體育明星加持的“創業板保健品第一股”，發行價110元、市盈率115倍都創下了當時的創業板紀錄，最高漲到了165元，市盈率170多倍。
彼時的創業板，實質上成為了一個科技含量并不高的“創富板”。不僅是創始人，幕后還有一批比較特殊的PE、VC，以其為平臺實現了變現。
最有名的，當屬賈躍亭的樂視網在上市之前接受了L家族的投資，導致2014年賈躍亭不得不遠避美國，還從硅谷搞了個“生態化反”的汽車夢回來，結果……
又得遠避美國了
瘋狂之后，一地狼藉。十年過去，海普瑞最近的股價只有21元上下，只剩發行價的1/7。湯臣倍健也差不多，17元上下，只剩發行價的15%。這也是在有了創業板的情況下，上頭在去年還要搞科創板的原因。
話題回到湯臣倍健。雖說這家公司十年股價跌去了85%，但是，其在3月13日發布的2019年年報，還是公司這10年以來，第一次出現虧損。
但這次虧損，很有故事，涉及到高達16.73億元的會計處理，引來了深交所一封關注函+一封問詢函，共計20個問題。芥末兒姐帶你好好地拆解一番，學習一下資本市場高手們的高超“套路”。
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財報顯示，2019年，湯臣倍健實現凈利潤虧損3.56億元，較2018年的盈利10.02億元下滑135.5%。
但是，與公司十年來首度虧損形成鮮明對比的是，2019年營業收入同比增幅卻達到20.94%。為何營收上漲，利潤卻轉盈為虧？是利潤率發生了重大變化嗎？并不是。造成虧損的真正原因，在于該公司在年報中計提了三次資產減值，共計16.73億元。
資產減值是啥意思？先看專業術語：當一項資產的可收回金額低于其賬面價值時，應對資產減值至可收回金額，并將減值損失計入當期損益，這個過程在會計處理上就叫資產減值。
用通俗的話講，假設你擁有一臺機器，最近突然有人發明了一種比它更好的替代機器，導致這臺機器市場價格大幅下跌，這個時候，你預期這臺機器可以給你帶來可收回金額低于前期的判斷，就得對這臺機器計提資產減值準備。
這與折舊還不一樣，折舊是定期的、必須的，減值是非強制的、帶有主觀判斷的。
正因為資產減值帶有主觀判斷，因而成為了上市公司在會計準則允許范圍內“調節”利潤的絕佳工具。上面舉的機器的例子，還是固定資產減值，如果涉及到無形資產、商譽資產等看不見、摸不著的資產減值，就更容易被操控了。
你猜對了，湯臣倍健此次年報計提的三次資產減值，都不是固定資產。包括商譽減值10.09億元、無形資產減值5.62億元，再加上長期股權投資計提資產減值1.01億元，共計16.73億元。
也就是說，如果沒有這些資產減值計提的話，湯臣倍健2019年原本可以實現凈利潤13個億！
湯臣倍健為什么要這么做呢？這么做它可以獲得什么呢？
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一切要從2018年的一個并購說起。
2018年，出于對澳洲市場和益生菌市場的看好，湯臣倍健以35億元的價格，收購了澳大利亞益生菌食品公司Life-Space Group Pty Ltd（以下簡稱“LSG”）。
收購發生時，LSG公司的凈資產只有1億元，凈利潤只有6337萬元，收購價格卻達到了35億元，也就是說湯臣倍健對它的估值是35倍的市凈率、56倍的市盈率，非常看好該公司的發展前景。
需要注意的是，并購重組買的絕不僅僅是凈資產，更重要的是未來的預期收益。所以比凈資產出價更高，并不能就此說并購方買虧了，買方之所以愿意出這么高的價錢，是認為自己付出的比凈資產多出來的那部分錢，能夠在將來換來更多的錢。多出來的那部分錢就會被算作公司的商譽資產。
商譽的產生與并購重組緊密相關。從會計角度來看，商譽是指非同一控制下企業合并成本大于被合并企業凈資產公允價值的差額；從商業角度看，商譽指并購而來的這部分資產在未來可為企業經營帶來的超額利潤，折合到當前的價值。
總而言之，在以35倍市凈率收購LSG后，湯臣倍健的資產負債表中就多了21.92億元（2019年年底數字）的商譽資產。
商譽資產確認以后，每年年中和年底要進行減值測試。如果并購標的的業績和前景沒有預期那樣高，出現資產價值下降趨勢，在確認商譽相應的減值損失后，會一次性全額計提或分年計提。
問題就在于，這個每年的減值測試，雖然相關部門和會計準則有很多的具體的要求，但畢竟涉及到對并購標業績前景的判斷，而一旦涉及判斷，就是主觀的。
事實上，商譽是會計科目中最容易受操縱的一項。它是企業未來獲取超額利潤的折現，需要以企業當年實際經營數據為基礎，對未來經營情況、現金流進行判定，判斷的維度包括行業趨勢、競爭對手情況、宏觀政策影響等。這里的主觀性就造就了操縱空間，公司伙同會計師事務所通過商譽調節利潤不是稀罕事。
于是乎，湯臣倍健這次高達10億元的商譽減值，就引來了深交所的關注。
早在去年12月31日，湯臣倍健發布全年業績預告時，就提及了此次商譽減值，當時深交所就發出了關注函。1月3日，湯臣倍健對關注函進行了回復，本以為已經過關，沒想到，在3月13日正式公布年報10天后，3月24日，深交所又對其發出了一封問詢函。
原本關注函是5個問題，湯臣倍健一通解釋后，結果還升級為問詢函的15個問題。不知道4月1日湯臣倍健再次回復后，會否再度升級為一封帶著處罰措施的監管函？
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深交所對湯臣倍健的質疑，主要集中在此次資產減值的原因上。
按照湯臣倍健自己的解釋，之所以會針對LSG做高達10億元的商譽減值和5.62億元的無形資產減值，是因為中國在2019年實施的《電子商務法》對代購行業沖擊較大，導致LSG澳新市場的代購占比由2018年的40%下降至20%，收入減少42.6%，故而對LSG業績前景產生了重大不利影響。
但深交所提出疑問：《電子商務法》自 2017 年 1 月開始征求意見，2018 年 8 月由人大發布并公告自2019年 1月 1日開始實施。言下之意是：
這部法律的內容兩三年前就已經公布，對代購行業造成的影響你們應該早就評估好，為什么2018年年底、2019年年初的減值測試都沒測出來，到了2019年年底才突然發現？你們（含湯臣倍健、會計師事務所、并購財務顧問）在收購前怎么做的評估？相隔半年的兩次減值測試為何會得出截然不同的結論？究竟怎么測的？
有意思的是，湯臣倍健自己公布的LSG營收數據，并不支撐“電商法拖累”的說法。
上表里的四個收入渠道，恰恰是受到《電商法》影響的跨境電商業務實現了73.4%的巨幅增長，而其他三個渠道的營收均出現了大幅下跌，造成LSG營收同比下降42.6%。湯臣倍健把LSG整個營收下降和商譽減值甩鍋于《電商法》，基本上屬于“睜著眼睛說瞎話”。
在問詢函中，深交所還發現了湯臣倍健年報中其他的一些問題。例如：
公司片劑、粉劑、膠囊等實物庫存量比2018年增幅都超過20%，為何存貨賬面賬面余額只增長9.7%?
報告期末，公司預收賬款 5.15 億元，相比上年末增長 56%。請說明預收款項性質以及大幅增長原因。
報告期末，公司其他應付款 4.19 億元，相比上年末增長 37%，請結合其他應付款事項分類說明大幅增長具體原因。
……
可見，湯臣倍健這份年報問題不止出在商譽減值上。
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接下來我們解答前文提出的疑問：湯臣倍健這一通操作，將原本盈利13億元，變成了虧損3億元，圖的啥？
簡單的邏輯，盈利是利好，虧損是利空，湯臣倍健董事會管理層為何要沒事找事，給自己制造利空？且聽芥末兒姐慢慢道來。
其實，并購LSG帶來的商譽，一前一后，湯臣倍健可以得益兩回。為何這么說？
首先，在收購時，一般情況下公司都希望商譽越小越好，一方面收購時花的錢少，另一方面有了商譽就會有后期的減值，就像埋下了遲早要爆炸的地雷。
但是，最近幾年，很多上市公司為了追逐市場熱點、炒概念、做高股價，不惜高溢價收購，雖然推高了商譽加大了將來的減值風險，但提振了當期的股價呀！股價提高以后，大股東和管理層可以高位套現。
回看湯臣倍健的K線圖，其在2018年8月宣布并購LSG之后，股價確實出現了一輪上漲行情，從14元上下上行至最高21元，漲幅接近1/3。可見高溢價收購，以加大未來商譽減值風險為代價，確實起到了拉動股價的作用。這期間，該公司的董監高并沒有減持。
2018年底-2019年初，股價在前期沖高之后出現回落，但在2月-4月又啟動了新新一輪上漲行情，一路從16元上下摸高到近兩年股價高點23.39元。
為什么會有這輪行情呢？因為前期收購LSG的資金，其實需要來自定向增發。而在2019年4月份，定向增發獲得了證監會的批準。錢的問題一解決，股價又蹭蹭上去了。
這一回，湯臣倍健的董監高沒有錯過機會。去年3月28日，就在股價即將創下2015-2020年最高點的前幾天，董事梁水生先生、林志成先生和湯暉先生，監事蔣鋼先生，高級管理人員陳宏先生和蔡良平先生，特定股東孫晉瑜女士宣布開始減持。
最終，2019年湯臣倍健董監高累計減持13次，共計1581萬股，套現總金額約3.34億元。
以上是并購LSG給湯臣倍健董監高帶來的第一輪福利，拉高股價，趁機減持。那么，通過包括商譽在內的近17億元資產減值，即將給他們帶來第二輪福利。
缺乏統一的判斷標準導致商譽騰挪空間巨大，通過商譽調節公司利潤是行業潛規則。大幅商譽減值可以給上市公司帶來的好處是，可以做低當期業績，為第二年、第三年業績提供一個低的基數，在業績低谷后可以取得大幅增長。尤其是如果預期新一年業績會很艱難的話，通過商譽減值把頭一年的凈利潤做低，效果更是立竿見影。
國信證券策略組的燕翔、戰迪等人曾經做了一個研究，分析在被收購標的不同“可持續盈利能力”的情況下，上市公司計提商譽減值，對凈利潤和ROE的影響。他們分析了很多種情況，無論何種情況，相同點都是造成業績的大波動：先大幅降低，后大幅上升。
湯臣倍健之所以要在2019年做如此大幅度的商譽減值，最大可能就是預期2020年經營狀況不大好，并且預計未來幾年情況很難改善，于是干脆把商譽減值一次性做了接近一半，為之后業績大反轉做鋪墊。
為什么2020年會很艱難？原因其實是來自于天津權健的倒塌，引發了一場針對保健品行業的大整頓。湯臣倍健董事長梁允超在年報中致股東的信中就表示：
2019，中國膳食營養補充劑（Vitamin & DietarySupplements, 簡稱 VDS）行業也經歷了多年來的密集政策陣痛之年。國家相關部門聯合對“保健”行業亂象和違法違規行為開展的整治，藥品零售行業不斷的改革和規范，整個行業面對的巨大壓力和挑戰前所未有。
他同時表示，如果 2018 年是拐點來臨的話，過去的 2019 年就是“難”，2020 年就是“熬”。
而公司發布的一季度業績預告也證明了這一點，由于疫情造成產銷無法復工影響，，公司預計一季度凈利潤同比增長0到20%。
然而，正因為有了大幅商譽減值這一漂亮的操作，盡管2020年業績會很差，但明年的這個時候，湯臣倍健會奉上一個漂亮的財務增長數據，后年、大后年大概率也是。
致股東的信中，梁允超還表示：
湯臣倍健一直以來奉行十分穩健甚至可以說是保守的財務政策……這些年全球市場出現的同行業主要標的基本都看過，放棄過多個并購的機會。沒料到在第一次下手的海外并購中就出現在短時間內巨大商譽減值，直接帶來公司上市以來的第一次虧損。
言語里，對于并購LSG“看走眼”和“巨大商譽減值”，似乎有向股東和投資者表達“歉意”的意思？
因此，在出現“十年首度虧損”之后，該公司在年報中依然決定向股東派發2019年年度分紅：每 10 股派發人民幣 3.60 元現金（含稅），合計現金分紅 5.7 億元。
可能湯臣倍健的散戶股東們還會感到很慶幸：
這種情況下，還會有分紅！真是個好公司呀！
那么，芥末兒姐在這里提醒一下：
5.7億元分紅，其中2.56億（44.9%）會分給最大股東梁允超本人。
至于你服不服，反正姐姐我服了。
